緩釋房地產(chǎn)金融隱患的三條路徑：提速房貸證券化

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　　近十多年來，伴隨著房價的持續(xù)上漲，金融業(yè)特別是銀行業(yè)將大量的金融資源配置到房地產(chǎn)領(lǐng)域，房地產(chǎn)金融資產(chǎn)的質(zhì)量也日受關(guān)注。從公開披露的相關(guān)信息看，雖然房地產(chǎn)業(yè)貸款和個人按揭貸款不良率一直維持較低水平，但是其他一些指標則預示著較為嚴峻的風險隱患。

　　鑒于全球已有危機案例多“禍起”房地產(chǎn)金融的風險引爆，目前中國房地產(chǎn)金融領(lǐng)域的諸多風險隱患對中國金融乃至整個經(jīng)濟體系穩(wěn)定性的影響不可小視。實際上，中財辦一局局長王志軍在新聞發(fā)布會上也將房地產(chǎn)泡沫視為中國金融體系當中存在的五大潛在的灰犀牛式風險之一，其他四只灰犀牛為影子銀行、國有企業(yè)高杠桿、地方債務、違規(guī)違法集資等。

　　房地產(chǎn)金融的主要風險隱患點云南彩鋼板

　　1.房地產(chǎn)業(yè)的融資過于集中在商業(yè)銀行。

　　首先是在房地產(chǎn)企業(yè)資金來源中，商業(yè)銀行貸款比例過高。相關(guān)研究表明，房地產(chǎn)企業(yè)資金中，貸款（按揭貸款+開發(fā)貸款）占比的合理水平為20%，超過該水平將意味著住房貸款的風險會增加。2005年以來房地產(chǎn)企業(yè)資金來源中房貸占比在多數(shù)年份超過20%，2016年該比例竟高達近40%。云南彩鋼板其次是在房地產(chǎn)企業(yè)間接融資和直接融資組合中，間接融資的比例特別是商業(yè)銀行貸款的比例過高。2004年以來在以房企信貸、房企信托和房企直接融資（股票+債券）為組合的融資結(jié)構(gòu)中，房企信貸的占比多數(shù)年份在90%以上，近幾年來雖有所降低，但2016年的比例依然高達85%。

　　2.償付收入比顯示按揭貸款者的債務負擔壓力過大。

　　按照國際上多數(shù)國家的經(jīng)驗，償付收入比在30%以下時，按揭貸款者處于合理的債務負擔區(qū)間，如果超過30%則意味著債務負擔較重，而一旦超過了50%則表明償付壓力近乎不堪承受。在2009年至2016年間，按收入平均值計量的全國城鎮(zhèn)居民的償付收入比多在40%以上，反映城鎮(zhèn)居民家庭購房債務負擔壓力普遍較重。

　　由此進一步推論，按照中低收入者收入水平計算的償付收入比會超過50%，表明中低收入者的住房債務負擔處于過重區(qū)間。由于按揭貸款多為20年以上的長期貸款，雖然目前違約率較低，但必須重視由償付收入比過高引致的未來償付的巨大不確定性。

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　　3.期限錯配引發(fā)的流動性缺口在近幾年加速擴大。

　　2010年以來，住戶1年期以上定期存款、特別是5年期以上定存大幅縮水，在定期存款中的占比急劇下降，房地產(chǎn)信貸的期限錯配問題趨于惡化。以公開披露的住戶定存原始數(shù)據(jù)的30%匹配住戶購房貸款所得的流動性缺口數(shù)據(jù)在近三年來持續(xù)加速擴大，2016年底這個缺口余額超過8萬億元，占同期住戶購房貸款余額的43%。云南彩鋼板

　　以上這些指標主要反映房地產(chǎn)融資中長期風險狀況，由此可以認為中國房地產(chǎn)金融存在諸多風險隱患。首先是房企融資過度集中于信貸則意味著房企債務償付壓力大，違約概率高，商業(yè)銀行承擔了過高的房市波動風險。其次是以償付收入比反映的多數(shù)城鎮(zhèn)家庭的住房債務負擔較重，違約風險的概率很可能隨時間推移不斷加大。而期限錯配下的流動性缺口在近幾年的持續(xù)加速擴大則孕育著商業(yè)銀行有可能面臨擠兌的風險隱患。云南彩鋼板

　　房地產(chǎn)金融風險隱患形成原因云南彩鋼板

　　上述房地產(chǎn)金融風險隱患的成因是多方面的，云南彩鋼板主要因素有：

　　1.兩因素成為房地產(chǎn)融資過于集中于商業(yè)銀行的主要推手。

　　其一是房價的持續(xù)上漲吸引金融資源特別是商業(yè)銀行對其持續(xù)高比例配置。從2003年至2016年的房價走勢看，全國房價年均增長率高達9.76%，峰值年份2009年同比漲幅超過20%，2016年的同比漲幅也達到11.26%。如此持續(xù)上漲的房價及其衍生的高額收益對商業(yè)銀行的誘惑無疑是難以阻擋的。借助于脈沖響應函數(shù)分析工具也可知，住宅價格對商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款存在顯著的正向沖擊，也就是說房價的持續(xù)上漲引致了商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款的大幅增長。云南彩鋼板

　　其二是間接融資主導下的金融體系則使得房地產(chǎn)融資過度集中于商業(yè)銀行房貸。近十年以來，間接融資在總?cè)谫Y體系中的占比雖有下降趨勢但仍然處于高位，截至2016年底，在社會融資結(jié)構(gòu)中，間接融資的占比依然高達85%，而直接融資占比不足15%。在間接融資中，商業(yè)銀行又占據(jù)優(yōu)勢占比高達83%。在這樣的融資結(jié)構(gòu)條件下，房地產(chǎn)融資對商業(yè)銀行貸款的過高集中度就是很難避免的事了 。云南彩鋼板

　　2.償付收入比的持續(xù)高位及其對購房者的較重還債壓力背后的主要推手是房價的持續(xù)上漲。云南彩鋼板

　　影響償付收入比的因素有多個，比如首付比例、房貸利息、房價和購房者收入等，前述房價收入比的估算是按照首套房條件下的取值標準計算的，其中的首付比例是固定的（20%），利息波動區(qū)間也比較小，因而影響償付收入比的主要因素實際上有兩個，其一是城鎮(zhèn)居民人均收入水平及其變化幅度，其二是房價及其變化幅度。表2顯示，2009年-2016年間房價波動較大，但近兩年回升趨勢明顯，而同期城鎮(zhèn)居民人均收入同比在經(jīng)過了2009年至2011年見的持續(xù)上升后，逐年下降。特別是近兩年，收入同比的下降和房價同比的上升形成明顯反差，2016年房價同比高出收入同比近5個百分點。至此，償付收入比居高難下的背后因素就浮出水面了。云南彩鋼板

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　　3.房地產(chǎn)信貸二級市場發(fā)育不足，導致期限錯配等風險加劇。

　　房地產(chǎn)信貸二級市場主要指房地產(chǎn)信貸證券化市場，該市場的發(fā)展和繁榮有利于金融機構(gòu)對以中長期為主的房地產(chǎn)相關(guān)貸款進行有效的流動性管理和風險管理，緩釋期限錯配等風險。2005年中國進行資產(chǎn)證券化試點，但2008年次貸危機爆發(fā)后，不斷公開披露的信息表明，大量住房抵押貸款通過證券化的方式包裝為有毒資產(chǎn)推向二級市場，并成為金融和經(jīng)濟危機的引爆者。因此，中國剛剛開張不久的房地產(chǎn)貸款證券化趨于審慎，證券化相關(guān)二級市場也是停滯不前。2012年以來，隨著證券化的積極作用被重新肯定，監(jiān)管層對住房抵押貸款證券化限制有所放松，但由于在額度、資產(chǎn)質(zhì)量和稅收優(yōu)惠等方面的放松空間有限，這幾年房地產(chǎn)貸款證券化的實際推進“雷聲大、雨點小”，諸如期限錯配等由住房抵押貸款引發(fā)的風險也就難以緩釋。云南彩鋼板

　　緩釋房地產(chǎn)金融風險隱患的路徑云南彩鋼板由以上房地產(chǎn)風險隱患的成因分析可推出三個相應的緩釋路徑：降房價，優(yōu)結(jié)構(gòu)，證券化。云南彩鋼板

　　1.以有效的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，促降房價，進而促降信貸對房地產(chǎn)的過高配置比重。云南彩鋼板

　　房價高漲和信貸高配的經(jīng)濟邏輯是：在一定經(jīng)濟發(fā)展階段上，存在對房地產(chǎn)在經(jīng)濟增長中地位的過分強調(diào)傾向，并導致經(jīng)濟增長對房地產(chǎn)的過度依賴、公眾對房價形成持續(xù)上漲的預期和房市對金融資源特別是信貸資源形成巨大的“虹吸效應”。云南彩鋼板

　　近幾年來，經(jīng)濟發(fā)展轉(zhuǎn)向新常態(tài)實際上就是借助經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型擺脫對房地產(chǎn)的過度依賴及其一系列相關(guān)問題，但客觀而言，目前的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型尚未形成足夠的力量，以改變業(yè)已形成的“舊經(jīng)濟形態(tài)”（相對于經(jīng)濟新常態(tài)）以及在該形態(tài)下房價和房貸的過快上漲。云南彩鋼板

　　由此，有效的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型就成為破解上述困局的必選路徑。這一路徑從政策層面可以具體化為若干要點：其一，弱化甚至放棄房地產(chǎn)業(yè)作為國民經(jīng)濟支柱性產(chǎn)業(yè)的地位；其二，實施實業(yè)導向和創(chuàng)新導向的定向激勵政策，引導金融資源增加對實體經(jīng)濟和創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)的配置比重；其三，建構(gòu)面向兜底性領(lǐng)域的政策性增信體系，為投放到保障性領(lǐng)域中的商業(yè)性金融資源提供增信支持云南彩鋼板

　　2.云南彩鋼板優(yōu)化房企融資結(jié)構(gòu)。

　　首先是在渠道融資方面，有效擴大整個融資結(jié)構(gòu)中直接融資比重即所謂直融化，進而優(yōu)化房企融資結(jié)構(gòu)。這個過程需要包括股票市場、債券市場等板塊的持續(xù)發(fā)力。伴隨著整個融資體系的直融化，房企融資結(jié)構(gòu)的“直融化”需要著力落地如下具體措施： 監(jiān)管層盡快明確恢復股票市場對房企的融資功能，特別是對房企IPO開閘放行； 優(yōu)先放行正在或即將運營保障房項目、中低價位房的房企的IPO上市申請，當然還有盡可能滿足這些房企的增發(fā)或配股需求，為中低價位房的而開發(fā)和保障房項目建設(shè)拓寬融資支持渠道。云南彩鋼板

　　其次是在區(qū)域融資結(jié)構(gòu)方面 “因城施策”。即對一、二線城市有必要持續(xù)性地采取緊縮性房貸政策。對于住房價格較為合理的三、四線城市，可以適當采取較為寬松的房貸政策。云南彩鋼板

　　再次是在需求融資結(jié)構(gòu)方面“因需施策”。即對剛需融資需求堅定持續(xù)實施低首付、優(yōu)惠利率、財政貼息、政策性增信等保障性措施；對投資投機性需求，則持續(xù)付之以高首付、限貸、零貸等限制性措施。云南彩鋼板

　　3.加大政策激勵力度，提速房貸證券化。云南彩鋼板

　　云南彩鋼板特殊目的發(fā)行主體相關(guān)活動適當減免稅費以降低發(fā)行成本，再如對保障房貸款證券化投資者的利息收益實行稅收減免優(yōu)惠，以激勵相關(guān)投資者支持保障房建設(shè)和消費。云南彩鋼板

　　二是“降門檻”即調(diào)降基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量門檻�？蓪⑾嚓P(guān)貸款資產(chǎn)的質(zhì)量由級別擴展到投資級以上的范圍，即凡是具有投資級的住房貸款均可以作為基礎(chǔ)資產(chǎn)用于發(fā)行資產(chǎn)證券化債券。云南彩鋼板

　　三是“育市場”即培育和發(fā)展資產(chǎn)證券化二級市場。即通過公共性和商業(yè)性并舉的多種政策組合，特別是通過相關(guān)或準機構(gòu)（如類似于美國兩房的準機構(gòu)）的參與推動，增強住房抵押貸款證券化產(chǎn)品在二級市場上的流動性、可交易性，幫助相關(guān)投資者進行有效的流動性管理和風險云南彩鋼板